第一部分 地方債核查拉開序幕，債務透明化成為焦點
從上周開始的地方債核查風暴引發各方關注，雖然銀監會等各方領導紛紛出面表示中國地方政府融資平臺風險整體可控，但市場對于今年地方政府融資平臺的快速膨脹、以及在核查風暴后地方政府融資渠道受限后，能否平穩過渡仍存疑慮。
從資金面來看，央行8月1日(周四)進行了340億元14天期逆回購操作，中標利率較上次(2月7日)大幅上行105BP至4.50%。本周(7月27日-8月2日)央行公開市場有850億元央票到期。央行7月30日(周二)進行了170億元7天期逆回購操作，央行本周在公開市場凈投放資金達到1360億元。這在一定程度上顯現出央行在月末資金較為緊張的情況下態度已經有所緩和，為避免貨幣市場資金利率持續走高重蹈6月末的情況，以及考慮到7月外匯占款不樂觀甚至可能仍處于負增長狀態，央行向市場注入資金較之以前更為積極。
另一方面截至7月28日，工商銀行、農業銀行、中國銀行、建設銀行四家大型銀行7月新增人民幣貸款僅1960億元，較之前一周負增長260億元;四大行存款增長仍然乏力，單周增加僅600億，當月存款負增長9500億元。7月份銀行體系存款負增長是多重因素疊加的效果，包括國企分紅和季初繳稅疊加等因素。申銀萬國分析師倪軍指出，6月流動性危機導致部分分紅延后，分紅疊加二季度財政匯算清繳，財政繳款量加大，存款壓力導致月末流動性壓力回升，預計月底后流動性壓力才能所緩解。
根據中央最新的定調，在未來一段時間，中國將繼續保持積極的財政政策和穩健的貨幣政策，而其中重要的一環就是推進利率市場化的進程。據悉，國務院近期已經批準了中國央行制定的推進利率市場化進程的整體改革方案。不過方案的實施時間表尚不清楚。報道稱，央行計劃先取消五年期定期存款基準利率，這主要考慮到大部份銀行的這一期限定期存款占比不到0.3%，對銀行體系的沖擊可以降到最小。另據銀監會會內部定量測算，若未來10年實現完全利率市場化，銀行息差可能下降60至80點子，銀行利潤將降低一半。銀行面對利率、市場、流動性及操作風險大幅提升，各類風險之間的關聯度也將大增。
從宏觀面來看， 8月1日，國家統計局服務業調查中心與中國物流與采購聯合會公布，2013年7月，中國制造業采購經理指數(PMI)為50.3%，比上月微升0.2個百分點。而匯豐8月1日公布，經季節性調整的匯豐中國采購經理人指數(PMI)7月份數值錄得47.7，創11個月以來新低，低于6月(48.2)，顯示制造業運行連續第三個月放緩。這種背離的情況以前也曾經出現過，本次背離則凸顯出官方PMI中國有企業占比較大、而匯豐PMI中出口和中小企業占比較大，而這些中小企業在6月"錢荒"中受到傷害也較大的現象。
1、銀監會首次披露非標資產規模2.78萬億、地方債務數據成為焦點
7月31日，中國銀監會召開2013年上半年全國銀行業監督管理工作會議暨經濟金融形勢分析(電視電話)會議。會議分析了銀行業面臨的形勢，部署了下半年工作任務。銀監會首次披露銀行理財投向非標債權資產規模，另外還首次披露地方政府融資平臺貸款、理財業務、信托等核心數據。
自3月下旬正式下發《關于規范商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》(即"8號文")后，此番銀監會首次披露銀行理財投向非標債權資產規模。截至今年6月末，銀行理財資金余額9.08萬億元，其中非標準化債權資產余額2.78萬億元，比"8號文"出臺前下降了7%。值得關注的是，銀監會還首次披露了地方政府融資平臺貸款、理財業務、信托等核心數據。其中，截至今年6月末，平臺貸款余額9.7萬億元，同比增速為6.2%，低于各項貸款平均增速9個百分點;而信托資產余額9.45萬億元，1-6月份環比增速從5.2%下降到0.44%。
對于外界關注的地方政府融資平臺和房地產貸款風險，截至6月末，平臺貸款余額9.7萬億元，同比增速為6.2%，低于各項貸款平均增速9個百分點;這一數據遠低于其他國際大行的估計數字。
對于銀行業如何防范地方融資平臺風險，尚福林表示，具體來看，要控制總量，分類管理，區別對待，逐步化解。所謂控制總量，就是要控制地方融資平臺貸款增長的速度，目前新增的貸款主要是投向在建收尾工程項目;分類管理，就是對地方現金流覆蓋率情況進行摸底，與地方政府共同提高現金流的覆蓋;區別對待，就是要把握地方融資平臺貸款的流向，對于生產性、還款效益較好、還款能力強的項目積極給予支持，對一些消費性的財政性支出債務，要讓地方政府逐步剝離出去，用財政資金解決;逐步化解，就是融資平臺問題已經有一段時間的積累，要通過采取相應的措施，逐步釋放風險，不能擠破泡沫。
2、債務核查長期利好，債務透明化成為核心焦點
央行7月31日公布《2013年6月份金融市場運行情況》顯示，6月份，債券市場累計發行5342億元，同比減少34.6%，環比減少43.3%，企業債券凈融資在社會融資規模中的占比下降;貨幣市場成交量下降，貨幣市場利率上升;現券交易下降;銀行間債券指數下跌，交易所國債指數上漲;上證股指下跌，成交量減少。
債券市場在經歷了連續幾年的高速發展后，出現了增長減速的趨勢，這也體現了資本市場和國家政策對于債券市場、特別是近些年債券市場中的主力城投債高速擴容的擔心。在2011年的統計中，10.7萬億地方債務中2011年、2012年到期償還的占24.49%和17.17%。2013年至2015年到期償還的分別占11.37%、9.28%和7.48%，2016年以后到期償還的占30.21%。但即使當前審計并未結束的情況下，對于地方政府的債務估計也是肯定超過以前的10.7萬億的數字，這也說明大部分平臺貸款，在過去的兩年中完成了展期。而資金無限制的進行借新還舊的低效率空轉，正是本次核查需要解決的重要問題之一。實際上，與其說資本市場擔心的是地方政府債務的總體規模，倒不如說更多的擔心來自于當前體系下地方政府債務的不透明。而這一問題，正是阻礙其他陽光化債務工具，如市政債、資產證券化等正規渠道解決地方政府融資需求的關鍵。
3、低評級城投債風險較大，機構持倉面臨沖擊
對于本次的地方債核查，毋庸置疑，債券市場上的城投債成為風暴的中心。而作為近幾年債券市場的熱門品種，城投債特別是低評級的城投債可能最先受到沖擊。
由于自身機制問題，國內債券市場迄今為止還沒出現真正的違約，這就造成了部分機構在債券持倉上選擇低等級債券成為不言而喻的潛規則，從而博取較高的收益率。城投債的利率在6.5%左右，低等級的城投債可以更高，自然成為機構持倉的重要標的。而債券市場屢屢出現的在瀕臨違約最后一分鐘，地方政府出來兜底的情況，又為具有一定政府的低等級城投債提供了無形的倍數。
參照2011年的經驗，國家審計署在2011年進行第一次地方政府債務審計后，信用債市場尤其是城投債曾出現過一波劇烈下跌。而這一次的審計預計將更為細致，尤其是深入到鄉鎮一級，對一些經濟實力不強的地方政府涉及的城投債可能沖擊更大。針對城投債，發改委專門提到"資產負債率較高(城投類企業65%以上)且債項級別在AA+以下的債券"、"連續發債兩次以上且資產負債率高于65%的城投類企業"將納入從嚴審計范圍。而一旦發現風險，預計很多機構會降低債券的杠桿比例，也有可能形成對于較低等級的城投債的拋售。
4、債券ETF實行當日回轉交易，國開行和中信證券下周發行債券
近日，深交所正式發布《深圳證券交易所交易規則(2013年修訂)》，對大宗交易制度進行了優化完善，并明確債券ETF實行當日回轉交易。考慮到目前債券交易實行當日回轉交易，債券ETF以債券指數為跟蹤標的，在波動性、流動性等方面與債券較為類似，此次《交易規則》修訂明確了債券ETF實行當日回轉交易，即當日買入的債券ETF份額，當日可以賣出。
中國國家開發銀行 周四公告稱，將于下周二(6日)增發總額不超過200億元人民幣的四期固息債，期限含一、三、五和10年，每個品種發行上限均為50億元。 中國最大的證券公司--中信證券 周四公告稱，將于下周一(5日)起發行50億元人民幣固息公司債，期限三年，募集資金在扣除發行費用后，擬全部用于補充公司營運資金。
二、國債期貨熱潮涌動，衍生品重要性提升
1、國債期貨進入預熱模式
隨著國債期貨交易推出日益臨近，有關國債期貨的研討會越來越密集。會議組織者以期貨公司和證券公司為主，研討內容除了宏觀經濟走勢和大宗商品資產配置等傳統話題外，主要集中在國債期貨相關法律法規宣講、中國債券現貨市場的現狀、國債期貨對于機構投資者在資產配置中的作用和意義、國債期貨對沖套利交易模式及各機構針對國債期貨開發的算法軟件介紹等。
對機構投資者來說，未來國債期貨的推出，讓他們終于盼來了一個開放性的利率風險對沖工具。對于以固定收益產品為主要資產的銀行、保險(放心保)、證券等金融機構的資產管理業務有著重大意義，廣大的期貨市場投資者也多了一個期貨投資品種。從國債期貨的推廣過程看，國債期貨業務開展的初期，應該以原期貨市場投資者和券商及期貨公司為主，保險和基金則參與進展較慢，參與也主要以套保為主，而商業銀行這一國債現貨市場最大投資者，真正參與國債期貨市場還需一段時間。我國股票市場投資者結構相對分散，而債券市場尤其是國債市場，商業銀行是絕對的主力機構，基金和證券公司參與很少，短時間內現貨市場和期貨市場投資者結構將存在失衡現象，這是制約國債期貨市場發展的主要問題之一。
目前國債現貨市場投資者多數以配置策略為主，對期貨市場還比較陌生，期貨市場的波動性、風險特征、資產管理模式、風險控制、流動性管理等各方面與債券現貨市場都有著明顯的差異。對于目前債券市場機構投資者來說，利用國債期貨調整組合久期來彌補現券市場流動性不足，是目前最現實的作用。其次，由于債券市場投資者對現貨市場趨勢判斷有明顯優勢，因此，做中、長期國債期貨趨勢交易更有把握。至于各種套利策略，雖然模擬交易都有套利空間，但實際操作可能會遇到很多問題，比如，債券市場分割、交易所債券市場缺乏足夠流動性、債券結算及轉托管、投資者結構失衡等問題，期現套利策略恐怕難以實施。
對于國債或金融債承銷團成員來說，以后主動退出國債承銷團的事應該不會再發生了，因為在遇到債券熊市時，可以用國債期貨現對沖自身的基本承銷額度。
2.證監會：正在開展個股期權研究論證工作
證監會7月26日召開新聞發布會，此次會議主要內容摘要如下：正在從制度建設、人員儲備、市場推廣、組織培訓等方面著手進行全國股轉系統擴大試點的準備工作;截至7月21日，境內港澳臺居民已開立A股賬戶近3萬戶;對券商開展資產證券化使用外增信不做強制要求;已有71家公司為客戶提供非現場開戶業務，共開立賬戶135007戶;券商資產證券化產品在正常審核;下一步將出臺專項法規保護投資者;證監會發布相關規定，加強證券期貨經營機構客戶交易終端信息規范管理;QDII2推出尚無具體時間表;IPO重啟目前沒有新的進展。
從最近的發展來看，以國債期貨比標志的新一輪衍生產品的熱潮正在形成。這不但是中國金融市場逐漸成熟的必然選擇，也是本地金融市場逐步融入國際市場的必由之路。而投資工具的進一步豐富，也會加強各市場間的聯動和價格發現的機制，反過來進一步存進股票市場等現存市場的運行。
三、國債仿真交易情況本周概述
本周國債期貨仿真交易TF1309、TF1312和TF1403三個合約隨著資金面緊張局面的緩和而止跌企穩。周五當季合約TF1309連續4個交易日上漲，單日漲0.115%;報收96.164，比上周五(7月26日)的收盤價95.858高0.306，周漲幅0.319%;持倉量97755，同比上周五增加了1276手。TF1312則在3日上漲后出現小幅回落，最后交易日跌0.040%;報收96.082，同比上周五漲了0.038，周漲幅0.039%;持倉量41445，比上周五減少了3664手。TF1403最后交易日單日漲幅-0.008%，報收96.114，比上周五高了0.134，周漲幅0.140%;持倉量34952，同比上周五減少了1541手。
四、貨幣市場和債券市場
本周中國央行公開市場周二和周四均進行逆回購操作，支撐銀行間資金市場機構信心，強化了市場對短期逆回購滾動進行的預期，融出資金意愿增強，長短期利率均有所下降。
短期利率基本下降，尤其是1個月Shibor。Shibor隔夜、1周、2周、1個月、3個月利率分別下降29.61 BP、3.7 BP、7BP、108 BP、0.75BP。6個月 shibor微升0.09BP。隔夜、1周、2周、1個月、3個月、6個月、9個月和1年shibor分別收于3.2539、4.3140、4.5500、4.6420、4.6595、4.2198、4.2700和4.4000。回購利率和shibor互換也出現了下降情況。
國債收益率基本下降，尤其是短端，其中1年期下降10.96BP，而3年期、5年期、7年期和10年期分別下降5.43 BP、4.81 BP、4.98BP、1.19BP, 而1年期、3年期、5年期、7年期和10年期收于3.3953、3.5243、3.6201、3.6418、3.7053。金融債和企業債同樣出現了下降趨勢，尤其是短端下降多的情況。
第二部分 國際市場國債交易狀況
一、經濟數據利好，美國長期國債價格再次下降
本周美國重要經濟數據陸續公布，顯示美國經濟復蘇強勁有力：勞工部周四公布美國7月27日當周首次申請失業金人數32.6萬，預期34.5萬，大幅低于預期，降至自2008年1月以來的最低水平;美國第二季度實際GDP增長1.7%，一季度為增長1.1%;美國7月ISM制造業指數55.4，大幅超出預期52.0與前值50.9，創自2011年6月來新高。強勁的經濟數據令投資者樂觀情緒升溫，標普500指數在周四突破了1,700點關口的阻力創下歷史新高，納斯達克指數也刷新13年高點，1年期以上國債遭猛烈拋售，收益率在周四出現大幅上漲：10年期國債周四收益率飆升至2.74%，超過7月5號2.73%水平成為今年來新高。 然而周五公布的非農就業數據不及預期令國債收益率隨后回落，國債收益率遠端較上周有略微上漲：本周10年期國債收益率經歷了周四攀升周五回落的大幅震蕩后收于2.63%，周漲5個基點;30年期國債收益率漲至3.69%，周漲8個基點。
從周五美國公布的7月失業率為7.4%，好于預期的7.5%以及前值7.6%，然而美聯儲對這個利好數據表現出較為謹慎態度：美國圣路易斯聯儲主席布拉德認為，美國經濟正在復蘇，但是美聯儲在確定美國經濟會按計劃增長而采取對應退出措施前需要看到一些下半年經濟復蘇的跡象。此番嚴謹表態打消了投資者對美聯儲退出QE或將導致的市場波動的擔憂，穩定了市場情緒，也因此避免了國債收益率大幅飆升，由此可預計短期內受益于美聯儲的謹慎態度美國國債價格將不會出現單向飆升的趨勢，而從長期來看，美國經濟已進入穩定復蘇階段，作為避險工具的國債其價值將不可避免的出現回落。。
回顧本周,美國國債期貨受現貨市場影響依然交投清淡使得合約價格波動幅度有限: CBOT10年期美國國債期貨1309號主力合約價格周五收于126.6, 較上周微跌0.05;5年期國債期貨1309合約收于121.53,周漲約0.1; 30 年期1309合約上周收于133.76, 周跌 0.959; 2年期1309 合約收于110.17, 基本維持上周水平。
貨幣市場, Eurodollar 存款利率自 2010 年后長期在低位保持微幅波動: 6 個月 Eurodollar 存款利率今年4月19號從0.44%下降兩個基點后至今仍然保持在0.42%, 3 個月存款利率今年 3 月 5 號從 0.29%降至目前的 0.28%,1 個月存款利率今年 5 月 16 號從 0.23%降至目前的 0.22%。美元 Libor隔夜利率本周持續下行由周一0.1198%跌至周五0.11703%，較上周五下跌 0.17個基點; 三個月利率周五漲至 0.2666%,與 Eurodollar 三月利率差縮小至-0.013%; 6個月利率周五漲至 0.3965%,與 Eurodollar 六月利率差額縮小至-0.0235%。
二、歐洲央行維持寬松，英國意大利國債走低
歐受益于外圍市場穩步走強以及本周歐元區公布的一系列強勁經濟數據，同時周四歐洲各央行合乎預期地維持利率政策則進一步穩定了市場情緒，德國10年期國債收益率經上周大幅上揚后本周振幅微弱, 周五收于1.652%, 周降1.5個基點, 意大利10年期國債收益率本周單向持續下跌回落到 4.26%, 周降14.4個基點, 與德國國債收益率差進一步縮小。 |
