10月17日下午，清華大學偉倫樓報告廳座無虛席;長達3個多小時的觀點交鋒，現(xiàn)場時時響起掌聲。
作為救市政策的獻策者、中國人民大學金融與證券研究所所長吳曉求在當日由清華大學中國與世界經(jīng)濟研究中心(CCWE)舉辦的中國與世界經(jīng)濟論上直言，“從目前的周期來看中國股票市場和整個宏觀經(jīng)濟沒有特別高度的相關(guān)性，但是這次的市場這樣一次大的波動，是我們25年來兩個交易所建立之后，應該說第一次真正的危機�！�
之所以將其稱之為市場危機，是因為在10個交易日兩周之內(nèi)下跌超過20%;而全球符合20%跌幅指標的情況大概有7、8次，包括俄羅斯1998年的金融危機，1997年亞洲金融危機，包括泰國、馬來西亞、印度尼西亞、菲律賓…
他表示，從短期來看，股市最黑暗的時期已經(jīng)過去了，但是如果我們沒有吸收教訓的能力，未來還有更黑暗。
“任何一次災難，都是一種制度的進步，都是一種法律的進步，都是一種規(guī)則的進一步的完善，我認為一定是這樣的。”他說，“我們最缺的是什么呢?最缺的是反思，是反思之后對原來的漏洞怎么補，我們基本不做，不知道如何反思，如何彌補，這是我們最大的缺陷。”
以下為對話原文(部分內(nèi)容有刪減，未經(jīng)演講者本人審核)
主持人李稻葵：(“612”事件)有沒有比你預測得更早?后來的下降，是不是過調(diào)?政府的調(diào)控的政策，救市的政策，原則上、方向上講，有沒有問題?
吳曉求：的確從目前的周期來看，中國股票市場和整個宏觀經(jīng)濟沒有特別高度的相關(guān)性，但是市場這樣一次大的波動，是我們25年來兩個交易所建立之后，應該說第一次真正的危機，我們以前不說危機，因為全球?qū)W術(shù)界對一個國家和一個經(jīng)濟體股票市場出現(xiàn)危機有一個指標，這個指標非常重要，這個指標就是說在10個交易日兩周之內(nèi)下跌20%，這個指標是非常明確的，我們國家應該說就是這次的市場下跌，超過了20%。
主持人李稻葵：2007年的10月份沒有超過嗎?
吳曉求：沒有超過，那次是市場的波動，一個動蕩，這次應該說我們叫市場危機。因為這個指標測算，全球1987年之后，1987年10月19號美國市場的“黑色星期一”，金融學界一般認定那個時候開始是現(xiàn)代金融市場的形成，之前大簫條以來全球市場都是穩(wěn)定的，那次突然間道瓊斯指數(shù)一天下降了22.6%，那個是巨大的危機，從那個之后，你會發(fā)現(xiàn)全球符合20%的指標大概有7、8次，包括俄羅斯1998年的金融危機，1997年亞洲金融危機，包括泰國、馬來西亞、印度尼西亞、菲律賓…
主持人李稻葵：您說這個事，馬上一個反應，當時這些股票，出現(xiàn)巨幅下降，一般的經(jīng)驗是3、4個月回去了，包括美國那次，能不能說中國這次股票市場有希望了呢?因為降得快，所以很快回去。
吳曉求：就看我們的改革能不能完全，因為這次中國金融市場，出現(xiàn)了最嚴重的問題，有三個原因：
第一，一方面我們的意志力太強了，好多人希望國家，或者換句話說一方面從來沒有像今天這樣，我們國家如此重視資本市場的發(fā)展，這次是非常的重視的。重視這個從理論的角度來看是正確的，因為中國要改變我們的金融機構(gòu)，中國金融結(jié)構(gòu)包括宏觀經(jīng)濟的杠桿率太高了，金融結(jié)構(gòu)也是吸收風險能力太差，所以改善中國的金融結(jié)構(gòu)非常重要。
主持人李稻葵：太重視有什么不好?
吳曉求：有兩個問題，第一個是使投資者漠視風險，他以為國家鼓勵了，而且實質(zhì)上市場的風險永遠是存在的，無論你是鼓勵還是不鼓勵，永遠會存在。第二，包括媒體做了一個無限的放大，更為重要的是會使監(jiān)管者失去了監(jiān)管者的職責，他以為監(jiān)管者的職責是要推動市場發(fā)展，我認為這個是一個很大的誤解，監(jiān)管者一定是一個中性的，市場漲也好，跌也好，跟他沒有關(guān)系，他必須是要根據(jù)法律來查出違規(guī)違法行為。
主持人李稻葵：這一點跟美國當年的發(fā)展沒有關(guān)系?
吳曉求：這是中國特殊的情況…我認為這個極其重要，這次監(jiān)管者監(jiān)管部門對于風險的獨立監(jiān)管功能受到了極大的削弱。
第二，剛才魏杰教授講規(guī)則出了問題，雖然他不知道哪個規(guī)則，什么規(guī)則?就是杠桿，中國市場是全球收益市場杠桿最高的，2003年之后，我們有一個杠桿比較和國別之間的分析，中國是全球市場最高的杠桿，我們從原來的沒有杠桿，2012年之前，我們的交易不能融資，沒有融資交易，統(tǒng)統(tǒng)資本金交易，幾乎沒有任何杠桿，后來創(chuàng)新，創(chuàng)新是對的，因為金融本質(zhì)上要有杠桿，沒有杠桿不成為金融。
但是杠桿有一個優(yōu)化，有一個合適的，我們魏老師說了，中國人有一個最大的毛病，無限的貪婪，貪婪無底線，所以這種情況下，通過場外配置，場外的系統(tǒng)性配置從3倍到10倍，你們大家知道看，我有100萬現(xiàn)在要從市場借1000萬，如果在這樣一個融資結(jié)構(gòu)下，這樣一個杠桿的結(jié)構(gòu)下，這個市場內(nèi)生了脆弱性，脆弱性已經(jīng)內(nèi)生了，一旦下跌，誰都最阻擋不了的。
主持人李稻葵：你估計6月12號，最高的時候到了多少?
吳曉求：已經(jīng)達到了極致的，因為只要有幾個平倉，馬上就承受不了，因為只要下跌5%，有人開始賣。
主持人李稻葵：杠桿比率達到了多少?
吳曉求：場內(nèi)場外加起來應該是3萬億，這是脆弱性的，我們看市場有沒有風險，不看指數(shù)，也不要看那么多技術(shù)分析和復雜的線，就看交易量，我們的市場交易量3月份突破12000億的時候，開始累計風險了，我們最高達到了24000億，這個市場已經(jīng)是沒法救了，所以這樣一個崩潰式的下跌實在必然。
第三，這個和世界市場一樣出現(xiàn)的，程序化開始出現(xiàn)了，就是自動平倉的。
主持人李稻葵：這是1987年美國股災的原因。
吳曉求：1987年股災很重要的就是程序化交易…也就是說我們的學習的能力太差了。
主持人李稻葵：追問一下，證監(jiān)會當時是知道這里有風險?而控制不利呢?還是不知道有風險?沒有控制呢?
吳曉求：兩個方面，一個我認為有一些人知道，因為他知道，他有大數(shù)據(jù)平臺很厲害，他知道場外配置很厲害，很多的…他認為這個是發(fā)展資本市場的重要機制，他不知道正在衍生風險，這既是專業(yè)能力的判斷，也是我們監(jiān)管機構(gòu)獨立性不夠的重要原因，我們有時候會附和。兩個東西弄反了，以為是對誰負責的問題，對領(lǐng)導負責也很重要。所以實際上他應該對這個市場負責。
主持人李稻葵：打個比方，如果這次的股災，做一個交通事故的股災，是不是相當于飛機出了事故了?按照社會影響，跟那個是不是可以同日而語呢?
吳曉求：幸好這次政府救市了，我是政府救市的支持者，也是政府救市的獻策者，中國因為政府有一個基本職能，他還是要維護金融市場、金融體系的穩(wěn)定，我不贊成那些人說政府救市不對，因為如果不救就會崩潰。
救市我們叫三層，第三層場外配資不能救的，因為得讓它死掉，有一批貪婪的人，所有貪婪的人都不能救，因為他是市場規(guī)則的破壞者，是市場秩序的破壞者，貪婪者都是破壞者，他們要死去，所以4千點以上的不能救。場內(nèi)融資的也有一部分貪婪者，也不能救，如果等到上市公司大股東拿股份質(zhì)押達到了銀行的平倉線的時候，應該在那個時候開始救了，所以這個救總體是應該救的，但是我們應該救得更好。
主持人李稻葵：如果出現(xiàn)了空難的話，民航局會擔當責任。
吳曉求：為什么沒有責任承擔者?我們好多事情沒有引咎辭職的說法，我認為應該有一些監(jiān)管不利者，應該有引咎辭職的機制，這是現(xiàn)代政府職能機構(gòu)的重要方面。
主持人李稻葵：再往下看，今天這個股市的情況，已經(jīng)巨幅調(diào)整，未來半年，尤其是最近幾個交易日的小陽春能不能持續(xù)?
吳曉求：這個問題本身是不是最黑暗的時期已經(jīng)過去?我認為從這個短期來看，最黑暗的時期已經(jīng)過去了，但是如果我們沒有吸收教訓的能力，未來還有更黑暗，任何一次災難，都是一種制度的進步，都是一種法律的進步，都是一種規(guī)則的進一步的完善，我認為一定是這樣的。你可以研究全球的金融市場的危機史你會發(fā)現(xiàn)，每個國家特別是美國，任何一次危機，都帶來了法律的進步，法制的完善。1987年的黑色星期一，美國國會總結(jié)了黑色星期一的案例20卷，這么厚，后來才有熔斷機制。
主持人李稻葵：現(xiàn)在咱們的監(jiān)管部門正在寫這些案例嗎?
吳曉求：沒有，現(xiàn)在我在寫。
主持人李稻葵：很好您寫能夠給學生們帶來教學上的受益，對于監(jiān)管者有沒有受益?
吳曉求：我想辦法讓他們看到，讓他們聽我的，這里面比如說有一些東西必須改掉的，比如說杠桿，2008年金融危機一個重大的教訓是要去杠桿化，或者叫降低杠桿，2008年金融危機有很大的經(jīng)驗，包括不透明度，其中去杠桿非常重要的，中國整個是高杠桿，不斷的加杠桿有問題，所以我們必須在市場上要去杠桿，特別優(yōu)化杠桿，從而配資必須切掉，我是贊成的。
當然還有很多的改革包括程序化交易，包括各種交易制度的完善，包括衍生品市場和現(xiàn)貨市場的關(guān)系，有一種傾向，衍生品多么重要，衍生品一定考慮現(xiàn)貨市場，兩者之間有一個交易規(guī)則和交易制度的安排，我們的監(jiān)管部門對這樣一個重大的問題不做研究，我非常疑惑，我?guī)ьI(lǐng)一個團隊，把這個規(guī)則理一理，否則等到我們2020年重要建成國際金融中心還是這個樣子，這個不可收拾了。
我們最缺的是什么呢?最缺的是反思，是反思之后對原來的漏洞怎么補，我們基本不做，我們首先是把新東西，不知道如何反思，如何彌補，這是我們最大的缺陷，所以我真的希望等到國際金融中心之后，中國不能出現(xiàn)這樣一個金融危機，出現(xiàn)這樣的金融危機對于我們的危害極大。
主持人李稻葵：吳曉求教授，我們這次(保密工作)是不是沒有香港做得好?
吳曉求：的確是，我們該保密的沒保密，不保密的又保密，的確像這個救市，我認為是非常重要的機密，因為否則的話，就會延伸出重大的內(nèi)部交易。因為它的利益太大了，當然事后看現(xiàn)在已經(jīng)發(fā)生了一些事，的確非常的糟糕，非常的不好，當然現(xiàn)在還沒有完全的達到一個結(jié)論的階段，但是從已有披露的信息來看，我們的確，剛才我說我們救市是對的，但是我們可以做得更好。
而且我們救市有時候會比較莫名其妙，有一些很小的股票也去買，我也不知道什么意思，會讓人聯(lián)想起來很多莫名其妙的事情。比如說你要穩(wěn)定指數(shù)，怕人家惡意做空，指數(shù)還是很重要的，所以保密還有一個就是我的結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，更為重要的是救完以后怎么新常態(tài)善后處理，這個非常重要。
我們還沒有過一個月就在傳什么要退市，這個都是有問題的，這個嚴重影響市場的信心，實際上即使2008年金融危機的時候，美國政府的救市到現(xiàn)在還沒有退完，這個事情是一個很長的過程，因為國家肯定不是差股票的，是來穩(wěn)定市場信心的，穩(wěn)定預期的，這是一個很長的東西，也許還會有收益，也許五年以后，你的收益率可能比投資收益率還高，這個很難說。有一個問題，因為過于急于退市。
主持人李稻葵：香港救市以后沒有退市，是把股票組成一個基金折價賣給香港的居民的，永遠不會退市。
吳曉求：所以我曾經(jīng)建議別退市，劃撥給社�；�，社�；鸢沿泿沤o他，再去還債。
(后附提問環(huán)節(jié)內(nèi)容)
吳曉求：至于股票市場要不要，肯定是要的，因為中國沒有國際金融中心，中國的金融不可能強大，中國金融不強大，中國經(jīng)濟不可能持續(xù)下去，而且中國國際金融中心不是一個支付結(jié)算中心，是財富管理中心，其核心是股票市場是證券市場，肯定是需要，而且要大力發(fā)展，而且一定是有很好的前途。
至于怎么投資，是一個非常復雜的問題，沒有人能夠說清楚，即使說清楚了，也做不到，因為人民的貪婪欲望不斷流動，除非你有意念控制欲望一定會成功，如果特別強烈的意念控制欲望，不可能成功，需要你的投資目標，這個非常重要。當然剛才說怎么理解泡沫，有很多模型，我說一個最簡單的，這個也是控制風險最好的辦法，就看一個指標，反正我是教科書這么講的，東西很復雜，老百姓(603883,股吧)看不明白，就看一個，就是交易量，交易量和存量之比，這是非常重要的，在中國市場上，在金融文化、投機文化盛行的時代，超過了2.5%到3%，一定要警惕，不能去。如果交易量在1%左右就非常好了。
現(xiàn)在是溫和狀態(tài)，風險收益匹配的階段，是在平衡階段，一般是6、7千億，這個是溫和階段，在1.2%到1.5%，按照美國的標準已經(jīng)是熱了，因為我們的文化比較投機，加入這個因素，一般1%的因素，大家看3000點時候，一天5千億。這是很簡單的辦法，一達到1.5億的交易量就你完了。中國資本市場一定會有未來，它的未來的前途，還是那句話，比買房子是有前途的。 |
